Μεθοδολογία:πώς φτιάχνεται κάθε ανάλυση

Η αξιολόγηση δεν είναι ελεύθερη επιλογή του γλωσσικού μοντέλου. Την ορίζει το λογισμικό αφού γραφτεί το κείμενο, από το περιθώριο ασφαλείας, δηλαδή την απόσταση της τρέχουσας τιμής από την εκτιμώμενη δίκαιη αξία, και από τη βαθμολογία θεμελιωδών, οπότε τα ίδια στοιχεία δίνουν την ίδια αξιολόγηση σε κάθε γλώσσα. Η κλίμακα είναι μία και ισχύει και για τους δύο ορίζοντες. Ελέγχεται με αυτή τη σειρά και ισχύει η πρώτη που ταιριάζει:

• Strong Underperform: βαθμολογία θεμελιωδών κάτω από 3, ή τιμή τουλάχιστον διπλάσια από την εκτιμώμενη δίκαιη αξία.
• Underperform: βαθμολογία θεμελιωδών κάτω από 5, ή τιμή τουλάχιστον 50% πάνω από την εκτιμώμενη δίκαιη αξία.
• Strong Outperform: περιθώριο ασφαλείας τουλάχιστον 40% και βαθμολογία θεμελιωδών τουλάχιστον 8.
• Outperform: περιθώριο ασφαλείας τουλάχιστον 20% και βαθμολογία θεμελιωδών τουλάχιστον 7, ή περιθώριο ασφαλείας τουλάχιστον 10% για τη χαμηλότερη βαθμίδα της ίδιας οικογένειας.
• Παρακολούθηση (Monitor): δεν δημοσιεύεται εκτίμηση δίκαιης αξίας, ή βαθμολογία θεμελιωδών τουλάχιστον 7 χωρίς επαρκές περιθώριο ασφαλείας.
• Market Perform: όλες οι υπόλοιπες περιπτώσεις.

Άρα μια μετοχή που διαπραγματεύεται πάνω από την εκτιμώμενη δίκαιη αξία, ή που δεν έχει δημοσιευμένη εκτίμηση δίκαιης αξίας, δεν παίρνει ποτέ αξιολόγηση της οικογένειας Outperform. Ένα ισχυρό ανταγωνιστικό πλεονέκτημα μετρά ήδη μέσα στη βαθμολογία, ως στοιχείο ποιότητας. Δεν λειτουργεί ως έκπτωση στο περιθώριο ασφαλείας και δεν χαμηλώνει καμία βαθμίδα.

Ο κανόνας περιγράφει την τιμή σε σχέση με την εκτιμώμενη αξία και τα θεμελιώδη. Δεν είναι πρόβλεψη.

Αυτό ισχύει από τότε που τέθηκε σε ισχύ αυτή η έκδοση της μεθοδολογίας. Πώς έβγαιναν οι αξιολογήσεις πριν από αυτήν γράφεται στην κατανομή των αξιολογήσεων και στο ιστορικό αλλαγών.

Πέρα από το EDGAR, μια ανάλυση μπορεί να χρησιμοποιήσει:

• Δημόσιες και δωρεάν διεπαφές για τιμές μετοχών και ιστορικό τιμών, μαζί με δικό μας αρχείο τιμών κλεισίματος από τα ίδια δεδομένα, καθώς και για τον δείκτη S&P 500 (SPY) με τον οποίο γίνεται η σύγκριση. Δεν στηρίζονται σε σύμβαση αδειοδότησης δεδομένων αγοράς (δες τους Όρους).
• FRED για αποδόσεις κρατικών ομολόγων, για τις διαφορές απόδοσης (spreads) των ομολόγων υψηλής απόδοσης ICE BofA και για ισοτιμίες νομισμάτων.
• Τα Financial Statement Data Sets της SEC, για καταθέσεις που δεν εμφανίζονται ακόμα στην κύρια διεπαφή της, και τη διεπαφή frames της SEC, για τη θέση μιας εταιρείας ανάμεσα σε όλες τις εταιρείες που καταθέτουν στοιχεία.
• Για τις τράπεζες: το FDIC (BankFind) για τις εκθέσεις των ασφαλισμένων τραπεζών και τον κατάλογο των πτωχεύσεων, και τη Federal Reserve (FR Y-9C και FR Y-9LP, μέσω FFIEC) για τις καταστάσεις του ομίλου και της μητρικής εταιρείας.
• Το Orange Book και το Purple Book του FDA για τις πατέντες και τις περιόδους αποκλειστικότητας των εγκεκριμένων φαρμάκων, και οι καταθέσεις των ίδιων των εταιρειών για τα έσοδα ανά προϊόν.
• Damodaran (NYU Stern) για betas και ασφάλιστρα κινδύνου ανά κλάδο και χώρα.
• Nasdaq Trader για τον κατάλογο των διαπραγματεύσιμων συμβόλων και Wikipedia για τις εταιρείες του S&P 500.
• Marketaux για τίτλους ειδήσεων ανά μετοχή και για το συνολικό κλίμα των ειδήσεων (news sentiment), που είναι ο μέσος όρος των βαθμολογιών που δίνει ο ίδιος ο πάροχος στα άρθρα.
• Αναζήτηση στο διαδίκτυο μέσω του μοντέλου της Anthropic, για πρόσφατες ειδήσεις και το πλαίσιο του κλάδου. Ο τόνος της διοίκησης στην ενότητα MD&A υπολογίζεται από το ίδιο το κείμενο των καταθέσεων, όχι από εξωτερικό πάροχο.

Μακροοικονομικοί δείκτες όπως ο VIX, οι αποδόσεις ομολόγων και η τάση του S&P 500 βγαίνουν από τις παραπάνω πηγές.

Κάθε ανάλυση περνά από τα ίδια στάδια, με την ίδια σειρά:

1. 1Μακροοικονομικό πλαίσιο και ποσοτικός έλεγχος (screening) σε δέκα κριτήρια ποιότητας και αποτίμησης, με όρια προσαρμοσμένα σε κάθε κλάδο. Το αποτέλεσμα είναι μια βαθμολογία θεμελιωδών από 0 έως 10. Σε μια τράπεζα έξι από τα δέκα δεν έχουν νόημα (για παράδειγμα, μια τράπεζα δεν έχει μικτό περιθώριο), οπότε βαθμολογείται στα υπόλοιπα και συγκρίνεται με τις άλλες τράπεζες.
2. 2Έλεγχος των πρόσφατων ειδήσεων και του πλαισίου του κλάδου.
3. 3Έρευνα ανά μετοχή: αποτίμηση, σύγκριση με ομοειδείς εταιρείες (peers), ποιοτικοί δείκτες πολλών ετών, συναλλαγές στελεχών, θέσεις θεσμικών επενδυτών και ETF, έσοδα ανά γεωγραφική περιοχή, αραίωση από αμοιβές σε μετοχές και επαναγορές, παράγοντες κινδύνου που πρόσθεσε ή αφαίρεσε το τελευταίο 10-K, ερωτήσεις της SEC, αγωγές και ενδεχόμενες υποχρεώσεις από τις σημειώσεις των καταστάσεων, πρόσφατα 8-K και καταλύτες.
4. 4Τελική αξιολόγηση με βάση τη δημοσιευμένη κλίμακα και τους κανόνες που εφαρμόζονται.
5. 5Δεύτερο πέρασμα από τον «δικηγόρο του διαβόλου»: χωριστή κλήση του μοντέλου πάνω σε σύνοψη της ίδιας ανάλυσης, που ψάχνει την πιο αδύναμη παραδοχή, κινδύνους που δεν εντοπίστηκαν, το απαισιόδοξο σενάριο (bear case) και το γεγονός που θα ανέτρεπε την επενδυτική υπόθεση.

Η εκτιμώμενη δίκαιη αξία είναι σταθμισμένος συνδυασμός μεθόδων, που επιλέγονται ανάλογα με το είδος της εταιρείας (στο επόμενο μέρος). Για τις περισσότερες εταιρείες οι μέθοδοι είναι δύο: ένα DCF, που φέρνει στη σημερινή τους αξία τις ελεύθερες ταμειακές ροές που αναμένεται να βγάλει η εταιρεία, και οι πολλαπλασιαστές, που αποτιμούν τα κέρδη, τις πωλήσεις και τα λειτουργικά της κέρδη (EBITDA) όπως αποτιμώνται στην αγορά παρόμοιες εταιρείες. Τα βάρη δεν δημοσιεύονται.

• Οι πολλαπλασιαστές είναι οι διάμεσοι των ομοειδών εταιρειών της (peer group), μιας στενής ομάδας παρόμοιων εταιρειών, και υπολογίζονται ξανά κάθε εβδομάδα από τις καταθέσεις και τις τιμές τους. Όταν η ομάδα έχει λιγότερες από πέντε εταιρείες με το μέγεθος, χρησιμοποιούνται οι διάμεσοι του κλάδου, και όταν λείπουν κι αυτοί, ένας σταθερός πίνακας ανά κλάδο.
• Σε μια κερδοφόρα εταιρεία, ο πολλαπλασιαστής πωλήσεων προσαρμόζεται στο δικό της καθαρό περιθώριο σε σχέση με της ομάδας. Ο P/E προσαρμόζεται επίσης για την αύξηση των εσόδων της εταιρείας σε σχέση με τη διάμεση αύξηση των ομοειδών εταιρειών της, και ο πολλαπλασιαστής πωλήσεων, όταν δεν προσαρμόζεται στο περιθώριο, και για την αύξηση των εσόδων και για το μικτό περιθώριο, σε σχέση με τον μέσο όρο του κλάδου.
• Όταν μεγάλο μέρος των κερδών προέρχεται από έξω από την επιχείρηση, για παράδειγμα από αποδόσεις επενδύσεων ή πωλήσεις περιουσιακών στοιχείων, ο P/E αποτιμά αντί γι' αυτά τα λειτουργικά κέρδη. Όταν τα κέρδη τα φουσκώνει μια φορολογική πίστωση, μετρώνται με κανονικό φορολογικό συντελεστή. Όταν τα ίδια τα λειτουργικά κέρδη περιλαμβάνουν μεγάλα κέρδη από μια πώληση ή από αποτίμηση επενδύσεων, τουλάχιστον το ένα δέκατό τους στο τελευταίο δωδεκάμηνο, ο P/E και ο πολλαπλασιαστής EBITDA αποτιμούν την εταιρεία χωρίς αυτά, και η ανάλυση το αναφέρει.
• Η αξία χωρίς ανάπτυξη (Earnings Power Value) και ο αριθμός Graham (Graham Number) υποθέτουν μηδενική ανάπτυξη, γι' αυτό δεν μπαίνουν στο μέσο: δείχνονται χωριστά, ως κατώτατο σημείο αναφοράς. Η αξία χωρίς ανάπτυξη φορολογεί τα λειτουργικά κέρδη με τον συντελεστή της ίδιας της εταιρείας, ποτέ κάτω από 15%, και δεν υπολογίζεται για τράπεζες, ασφαλιστικές και REIT ενυπόθηκων δανείων (mortgage REIT), που τα λειτουργικά τους κέρδη είναι ήδη μετά το κόστος των χρημάτων που δανείζουν ή επενδύουν. Μπαίνουν στο μέσο μόνο όταν καμία άλλη μέθοδος δεν μπορεί να υπολογιστεί, και στις τράπεζες ο αριθμός Graham μπαίνει όταν δεν μπορεί να υπολογιστεί η μέθοδος λογιστικής αξίας και επιπλέον απόδοσης (excess return).
• Όταν οι μέθοδοι είναι τρεις ή περισσότερες, εκείνη που απέχει περισσότερο από τις άλλες μένει έξω από το μέσο. Οι μέθοδοι που είναι φτιαγμένες για ένα είδος εταιρείας (η μέθοδος λογιστικής αξίας και επιπλέον απόδοσης, το P/FFO, το μοντέλο μερισμάτων, τα καθαρά μετρητά) δεν μένουν ποτέ έξω.
• Μια μέθοδος που δεν αφήνει αξία στις μετοχές, επειδή το χρέος είναι μεγαλύτερο από την αξία της επιχείρησης, μετράει ως μηδέν αντί να πεταχτεί, και ο βαθμός βεβαιότητας είναι τότε το πολύ μέτριος. Όταν οι μέθοδοι είναι τρεις ή περισσότερες, αυτή είναι που μένει έξω από το μέσο, αλλά ορίζει ακόμα το κάτω άκρο του εύρους.
• Το εύρος της δίκαιης αξίας πηγαίνει από τη χαμηλότερη ως την υψηλότερη τιμή των μεθόδων. Όταν υπάρχει μόνο μία μέθοδος, είναι η τιμή της συν πλην 20%.

Το αποτέλεσμα μπορεί να περιλαμβάνει εύρος δίκαιης αξίας, απαισιόδοξο, βασικό και αισιόδοξο σενάριο, βαθμό βεβαιότητας και αντίστροφο DCF (reverse DCF), δηλαδή την ανάπτυξη που υποθέτει η σημερινή τιμή.

Οι μέθοδοι εξαρτώνται από το είδος της εταιρείας:

• Οι περισσότερες εταιρείες: το DCF και οι πολλαπλασιαστές των ομοειδών εταιρειών.
• Τράπεζες: χωρίς DCF, γιατί οι ταμειακές ροές μιας τράπεζας δεν περιγράφουν την επιχείρησή της. Το μέσο συνδυάζει τον P/E με μια μέθοδο λογιστικής αξίας και επιπλέον απόδοσης: η λογιστική αξία συν την απόδοση πάνω από το κόστος ιδίων κεφαλαίων που έχει πετύχει η τράπεζα πάνω της, κατά μέσο όρο των τριών τελευταίων ετών, η οποία εξασθενεί με τον χρόνο. Μια τράπεζα που αποδίδει λιγότερο από το κόστος ιδίων κεφαλαίων αποτιμάται κάτω από τη λογιστική της αξία και χωρίς ανάπτυξη. Οι πολλαπλασιαστές πωλήσεων και επιχειρηματικής αξίας δεν περιγράφουν μια τράπεζα και δεν χρησιμοποιούνται, και ο αριθμός Graham (Graham Number) δείχνεται μόνο ως κατώτατο σημείο αναφοράς. Αφού δεν υπάρχουν ελεύθερες ταμειακές ροές να διαβαστούν, ο βαθμός βεβαιότητας μιας τράπεζας δεν είναι ποτέ υψηλός.
• Ασφαλιστικές που αναλαμβάνουν κίνδυνο (ζωής, ατυχημάτων και υγείας, περιουσίας και αστικής ευθύνης, εγγυήσεων και τίτλων ιδιοκτησίας): η ίδια μέθοδος λογιστικής αξίας και επιπλέον απόδοσης, με αποδόσεις πέντε ετών, μαζί με τους πολλαπλασιαστές. Ο δείκτης ζημιών, οι αποζημιώσεις προς τα δεδουλευμένα ασφάλιστρα, δείχνεται ως έλεγχος και δεν μπαίνει στην αξία. Οι ασφαλιστικοί μεσίτες και τα προγράμματα υγείας ακολουθούν τη γενική μέθοδο.
• Τα REIT ενυπόθηκων δανείων (mortgage REIT), που κρατούν δάνεια και όχι κτίρια: μόνο η μέθοδος λογιστικής αξίας και επιπλέον απόδοσης, όταν υπάρχουν αποδόσεις τουλάχιστον τριών ετών και ο μέσος όρος τους είναι θετικός, αλλιώς καμία δίκαιη αξία. Με μία μόνο μέθοδο, ο βαθμός βεβαιότητάς τους είναι χαμηλός.
• Τα υπόλοιπα REIT: τιμή προς FFO (κέρδη πριν από τις αποσβέσεις των κτιρίων, μετά τα μερίσματα των προνομιούχων) με έναν πολλαπλασιαστή για το είδος των ακινήτων τους, δίπλα στο DCF και στους πολλαπλασιαστές. Το AFFO, που αφαιρεί επιπλέον τον μέσο όρο τριών ετών των δαπανών για τα ακίνητα, και το μέρος του που μοιράζεται ως μέρισμα δείχνονται, αλλά δεν ορίζουν την αξία.
• Εταιρείες κοινής ωφέλειας: ένα μοντέλο μερισμάτων, που προεξοφλείται με το κόστος ιδίων κεφαλαίων, δίπλα στο DCF και στους πολλαπλασιαστές. Το μέρισμα αυξάνεται με τον δικό του ρυθμό ανά μετοχή των τελευταίων πέντε ετών, που στους ελέγχους μας προέβλεψε καλύτερα τα μερίσματα των εταιρειών κοινής ωφέλειας από την αύξηση που μπορεί να χρηματοδοτήσει η εταιρεία από τα κέρδη που κρατά (την απόδοση ιδίων κεφαλαίων επί το μέρος των κερδών που δεν μοιράζει). Όταν τα δύο διαφέρουν, η ανάλυση το αναφέρει.
• Εταιρείες με ζημιές που μεγαλώνουν γρήγορα: ένα DCF ανάπτυξης. Τα έσοδα αυξάνονται με τον πρόσφατο ρυθμό της εταιρείας, μέσα σε ένα όριο για τον κλάδο της, το περιθώριο πηγαίνει προς το ώριμο επίπεδο του κλάδου, και κάθε χρόνος ανάπτυξης πρέπει να πληρωθεί με νέες επενδύσεις, με βάση τις πωλήσεις που βγάζουν η εταιρεία και οι ομοειδείς της από κάθε δολάριο κεφαλαίου. Το αποτέλεσμα σταθμίζεται μετά με την πιθανότητα να αποτύχει η εταιρεία πριν φτάσει εκεί, που μεγαλώνει όσο μικραίνει ο χρόνος για τον οποίο της φτάνουν τα μετρητά (ή είναι ακόμα μεγαλύτερη, όταν το λένε η τιμή της μετοχής και το χρέος), και μια εταιρεία που αποτυγχάνει μετράει στο μισό της λογιστικής της αξίας.
• Φαρμακευτικές και βιοτεχνολογικές με ελάχιστα ή καθόλου έσοδα ακόμα: τα καθαρά μετρητά ανά μετοχή, δίπλα σε ό,τι άλλο μπορεί να υπολογιστεί.
• Κυκλικές επιχειρήσεις: αναγνωρίζονται από τον κλάδο τους, με τουλάχιστον επτά χρόνια στοιχείων και έναν κύκλο που φαίνεται στα περιθώρια ή στα έσοδα της δικής τους τελευταίας δεκαετίας. Μένουν έξω όσες έχουν περιθώρια σε σταθερή άνοδο ή που ανέβηκαν σε ψηλότερο επίπεδο, εκτός αν πουλούν εμπόρευμα. Αποτιμώνται με τα μεγέθη της μέσης του κύκλου. Η ταμειακή ροή στη μέση του κύκλου είναι το διάμεσο περιθώριο έως και των δέκα τελευταίων ετών πάνω στα έσοδα της τάσης. Όταν η σημερινή ροή είναι κάτω από τα μισά της, την αντικαθιστά. Αλλιώς η σημερινή ροή συγκλίνει σε αυτήν μέσα σε τρία χρόνια, όταν τα έσοδα είναι καθαρά πάνω ή κάτω από την τάση τους. Οι πολλαπλασιαστές αποτιμούν τα κέρδη της μέσης του κύκλου με την τιμή των ομοειδών προς τα δικά τους κέρδη της μέσης του κύκλου, όχι προς του τελευταίου χρόνου, και το DCF αναπτύσσεται με την τάση των εσόδων, όχι με την ανάπτυξη του τελευταίου χρόνου. Για μια κυκλική εταιρεία που μεγαλώνει και με εξαγορές, από την τάση αφαιρείται όση ανάπτυξη πρόσθεσαν οι εξαγορές, όπως παρακάτω.
• Εταιρείες που μικραίνουν (έσοδα που πέφτουν πάνω από 2% τον χρόνο σε μια πενταετία, με πτώση σε τουλάχιστον τρία από τα πέντε χρόνια, καμία χρονιά με πτώση πάνω από ένα τέταρτο, όχι κυκλικές, με ταμειακή ροή ακόμα θετική): το DCF μπορεί να ξεκινά από μείωση της ταμειακής ροής και καταλήγει σε μηδενική ανάπτυξη αντί για τον μακροχρόνιο ρυθμό.
• Εταιρείες που μεγαλώνουν με εξαγορές (αγοράζουν επιχειρήσεις σε τουλάχιστον τρία από τα πέντε τελευταία χρόνια, με σημαντικό μέρος των λειτουργικών ταμειακών τους ροών): το DCF αναπτύσσεται με την ανάπτυξη που δεν αγοράστηκε, δηλαδή την ανάπτυξη που αναφέρουν μείον όση πρόσθεσαν οι εξαγορές, και ποτέ κάτω από 2% για μια εταιρεία που μεγάλωνε.
• Κατασκευαστές και έμποροι με χρηματοδοτικό βραχίονα που κρατά σημαντικό μέρος του ενεργητικού τους, όπως μια αυτοκινητοβιομηχανία που χρηματοδοτεί τους αγοραστές της: χωρίς DCF, γιατί τα δάνεια του βραχίονα περνούν μέσα από τις ταμειακές ροές. Ο P/E, με τα κέρδη της μέσης του κύκλου για μια κυκλική, και η μέθοδος λογιστικής αξίας και επιπλέον απόδοσης πάνω στους ενοποιημένους λογαριασμούς. Ο βαθμός βεβαιότητάς τους είναι το πολύ μέτριος.
• Κομμάτια της σημερινής ταμειακής ροής που έχουν γνωστό τέλος μοντελοποιούνται ως πεπερασμένα: οι πωλήσεις ενός φαρμάκου μετά τη λήξη της αποκλειστικότητάς του στις ΗΠΑ, σε εταιρείες με έσοδα συγκεντρωμένα σε ένα ή δύο μόρια (ημερομηνίες από το Orange Book και το Purple Book του FDA και από συμφωνίες με γενόσημα, ενώ οι κυτταρικές και γονιδιακές θεραπείες, που κανένα biosimilar δεν έχει αντιγράψει ποτέ, δεν παίρνουν ημερομηνία λήξης), με μια πιο μακρινή ημερομηνία να μετρά λιγότερο, αφού γίνεται πιθανότερος ένας διάδοχος (πλήρως μέσα σε δέκα χρόνια, καθόλου πέρα από τα είκοσι), και με τα φάρμακα που βρίσκονται ακόμα σε ανάπτυξη να αποτιμώνται στο κόστος της έρευνάς τους, το πολύ όσο αφαιρούν οι λήξεις, καθώς και ο φόρος που δεν πληρώνεται όσο διαρκούν οι μεταφερόμενες ζημιές. Σε μια φαρμακευτική, τα σενάρια μεταβάλλουν τότε την ημερομηνία λήξης της αποκλειστικότητας αντί για τον ρυθμό ανάπτυξης.
• Εταιρείες που κρατούν κρυπτονομίσματα ως αποθεματικό: καμία δίκαιη αξία, γιατί οι μετοχές τους κινούνται μαζί με τα νομίσματα που κρατούν. Δείχνεται αντί γι' αυτό η αξία όσων κρατούν ανά μετοχή, στην ημερομηνία της κατάθεσης (mNAV).

Δίκαιη αξία δεν δημοσιεύεται όταν οι καταθέσεις λείπουν ή είναι πολύ παλιές, για τα trusts δικαιωμάτων και ενέργειας (royalty και energy trusts), που τα αποθέματά τους εξαντλούνται, για τις εταιρείες που κρατούν κρυπτονομίσματα ως αποθεματικό, για ένα REIT ενυπόθηκων δανείων χωρίς τις αποδόσεις που αναφέρονται πιο πάνω, για έναν κατασκευαστή με χρηματοδοτικό βραχίονα χωρίς κέρδη να αποτιμηθούν, όταν καμία μέθοδος δεν μπορεί να υπολογιστεί, όταν το χρέος δεν διαβάζεται αξιόπιστα (καμία γραμμή χρέους δίπλα σε μεγάλες υποχρεώσεις ή σε έξοδα τόκων, ή τόκοι που δεν τους εξηγεί το χρέος που διαβάζουμε), και όταν η δίκαιη αξία είναι τουλάχιστον τετραπλάσια της τιμής, ή πάνω από διπλάσια με χαμηλό βαθμό βεβαιότητας.

Οι μέθοδοι που αποτιμούν ολόκληρη την επιχείρηση, όπως το DCF και το EV/EBITDA, περνούν στην αξία των μετοχών με τον ίδιο τρόπο:

• αφαιρούνται: το χρέος (μαζί με τις χρηματοδοτικές μισθώσεις), οι προνομιούχες μετοχές, τα μερίδια τρίτων σε θυγατρικές (μειοψηφίες), οι υποχρεώσεις αποξήλωσης και αποκατάστασης εγκαταστάσεων (μείον τα κεφάλαια που έχουν δεσμευτεί γι' αυτές), οι προβλέψεις για περιβαλλοντική αποκατάσταση, και το έλλειμμα των συνταξιοδοτικών προγραμμάτων, μετά από φόρους (ένα πλεόνασμα δεν προστίθεται)
• προστίθενται: τα μετρητά και οι βραχυπρόθεσμες επενδύσεις, οι μακροπρόθεσμοι τίτλοι και οι συμμετοχές σε άλλες εταιρείες, στην αξία που έχουν στους λογαριασμούς.

Οι λειτουργικές μισθώσεις δεν αφαιρούνται ως χρέος, γιατί η ταμειακή ροή έχει ήδη πληρώσει το ενοίκιό τους. Στις τράπεζες, τις ασφαλιστικές, τους μεσίτες και τις άλλες χρηματοοικονομικές εταιρείες, οι μόνες απαιτήσεις πέρα από το χρέος και τα μετρητά είναι οι προνομιούχες μετοχές και οι μειοψηφίες: οι τίτλοι και οι συμμετοχές τους είναι η ίδια η δουλειά τους. Οι μέθοδοι που αποτιμούν απευθείας τις μετοχές, όπως ο P/E, η μέθοδος λογιστικής αξίας και επιπλέον απόδοσης, το μοντέλο μερισμάτων και το P/FFO, δεν χρειάζονται αυτή τη γέφυρα.

Οι τόκοι που αποφέρουν τα μετρητά και οι τίτλοι βγαίνουν από την ταμειακή ροή, για να μη μετρηθούν τα μετρητά δύο φορές. Όταν η εταιρεία δεν τους αναφέρει και το ποσό έχει σημασία, εκτιμώνται με την απόδοση του 10ετούς ομολόγου των ΗΠΑ. Οι αμοιβές σε μετοχές (stock-based compensation) αφαιρούνται από τις ελεύθερες ταμειακές ροές πριν από το DCF, γιατί είναι κόστος. Η αξία διαιρείται μετά με τον αριθμό των μετοχών μαζί με όσες μπορούν να προστεθούν: για μια κερδοφόρα εταιρεία, με τη δική της αναλογία μετοχών με και χωρίς την αραίωση, και για μια ζημιογόνα, με τα δικαιώματα προαίρεσης, τις μονάδες μετοχών, τα δικαιώματα αγοράς μετοχών (warrants) και τα μετατρέψιμα ομόλογα που συμφέρει να ασκηθούν στη σημερινή τιμή. Ένα μετατρέψιμο που μετριέται ως μετοχές βγαίνει από το χρέος.

• Το DCF ξεκινά από την ανάπτυξη των ταμειακών ροών και των εσόδων της ίδιας της εταιρείας, σε συνδυασμό με του κλάδου της, και δεν μπορεί να ξεπεράσει ό,τι χρηματοδοτεί η εταιρεία: την απόδοση του επενδυμένου κεφαλαίου επί το μέρος των κερδών που επανεπενδύει, συν ένα περιορισμένο περιθώριο για βελτίωση των περιθωρίων. Ως αφετηρία παίρνει μια ελεύθερη ταμειακή ροή που είναι κατά το μισό εκείνη του τελευταίου δωδεκαμήνου και κατά το μισό το μέσο περιθώριο ελεύθερων ταμειακών ροών της εταιρείας στα τρία τελευταία χρόνια, εφαρμοσμένο στα σημερινά της έσοδα, γιατί μία μόνο χρονιά είναι ασταθής αφετηρία: στους ελέγχους μας ο συνδυασμός προέβλεψε καλύτερα τα περιθώρια των επόμενων ετών.
• Αυτή η ανάπτυξη ισχύει για πέντε χρόνια σε κάθε εταιρεία, και μετά επιβραδύνεται κάθε χρόνο ως τον δέκατο, ώσπου φτάνει σε έναν μακροχρόνιο ρυθμό, που ισχύει από εκεί και πέρα για πάντα. Ένα μεγαλύτερο παράθυρο για εταιρείες με μια δεκαετία υψηλών αποδόσεων κεφαλαίου δοκιμάστηκε και καταργήθηκε, γιατί δεν αναπτύχθηκαν ταχύτερα στα χρόνια που πρόσθετε. Ο μακροχρόνιος ρυθμός είναι η απόδοση του 10ετούς ομολόγου των ΗΠΑ μείον 1,5 μονάδα, μέσα σε ένα κατώτατο και ένα ανώτατο όριο.
• Οι ταμειακές ροές κάθε χρονιάς προεξοφλούνται από τη μέση της χρονιάς και όχι από την τελευταία της μέρα, γιατί μια εταιρεία εισπράττει τα μετρητά της σε όλη τη διάρκεια της χρονιάς.
• Οι ταμειακές ροές προεξοφλούνται με το σταθμισμένο κόστος κεφαλαίου. Το κόστος ιδίων κεφαλαίων είναι η απόδοση του 10ετούς ομολόγου συν τον συντελεστή beta της εταιρείας, μετρημένο στις εβδομαδιαίες τιμές της μετοχής των τελευταίων πέντε ετών απέναντι στον S&P 500 και μετακινημένο κατά ένα τρίτο προς το 1 (το beta του κλάδου της, όταν το ιστορικό τιμών είναι μικρότερο ή οι συναλλαγές στη μετοχή λίγες), επί το ασφάλιστρο κινδύνου μετοχών που υπολογίζει ο Damodaran (NYU Stern) από τις τιμές του S&P 500, με ένα ασφάλιστρο χώρας για το πού βρίσκεται η επιχείρηση: ανάλογα με το πού πουλά, όταν οι καταθέσεις της δίνουν τα έσοδα ανά χώρα, αλλιώς ανάλογα με τη χώρα της διεύθυνσής της. Το ασφάλιστρο ενημερώνεται μόνο του κάθε μήνα από τα στοιχεία που δημοσιεύει, άρα αυτό που χρησιμοποιείται είναι η πιο πρόσφατη μηνιαία εκτίμησή του, όχι της ημέρας. Το κόστος χρέους είναι το επιτόκιο που πληρώνει η εταιρεία, ποτέ κάτω από την απόδοση του 10ετούς συν μία μονάδα. Ένα επιτόκιο κάτω από 2% ή πάνω από 15% θεωρείται ότι δεν διαβάστηκε σωστά, και χρησιμοποιείται μόνο το κόστος ιδίων κεφαλαίων. Το μοντέλο μερισμάτων και η μέθοδος λογιστικής αξίας και επιπλέον απόδοσης προεξοφλούνται με το κόστος ιδίων κεφαλαίων.
• Το αντίστροφο DCF (reverse DCF) λύνει το ίδιο μοντέλο, με το ίδιο παράθυρο και τον ίδιο μακροχρόνιο ρυθμό, ως προς την ανάπτυξη που υποθέτει η σημερινή τιμή.

Ο βαθμός βεβαιότητας μετρά πόσο συμφωνούν μεταξύ τους οι μέθοδοι αποτίμησης που μπαίνουν στο μέσο, όχι πόσο πιθανό είναι να βγει σωστή η εκτίμηση.

• Υψηλός: η απόσταση ανάμεσα στην υψηλότερη και στη χαμηλότερη μέθοδο είναι έως 35% του μέσου, και η εταιρεία είχε θετικές ελεύθερες ταμειακές ροές και θετικά κέρδη τους τελευταίους 12 μήνες.
• Μέτριος: η απόσταση είναι έως 60% του μέσου.
• Χαμηλός: μεγαλύτερη απόσταση, ή μία μόνο μέθοδος.

Στη συνέχεια χαμηλώνει για κάθε έναν από αυτούς τους λόγους:

• μια μέθοδος δεν αφήνει αξία στις μετοχές: το πολύ μέτριος
• η εταιρεία στηρίζεται σε ένα ή δύο φάρμακα: το πολύ μέτριος, και χαμηλός όταν δεν μπόρεσε να διαβαστεί το μερίδιο ενός φαρμάκου στα έσοδα ή η ημερομηνία που λήγει η αποκλειστικότητά του
• η ανάπτυξη που υποθέτει η σημερινή τιμή απέχει έξι μονάδες ή περισσότερο από το βασικό σενάριο του μοντέλου, ή κανένας ρυθμός ανάπτυξης που μπορεί να υποθέσει το μοντέλο δεν φτάνει την τιμή: το πολύ μέτριος
• η δίκαιη αξία είναι πάνω από διπλάσια της τιμής και το κατώτατο σημείο αναφοράς χωρίς ανάπτυξη δεν συμφωνεί με τις άλλες μεθόδους: το πολύ μέτριος, γιατί μια τόσο μεγάλη απόσταση δεν πρέπει να στηρίζεται μόνο στην ανάπτυξη
• η εταιρεία έχει χρηματοδοτικό βραχίονα: το πολύ μέτριος
• τα μερίδια τρίτων στις θυγατρικές της είναι μεγαλύτερα από τα δικά της λογιστικά ίδια κεφάλαια: χαμηλός
• η εκτίμηση είναι κάτω από το 40% της τιμής: χαμηλός, γιατί η αγορά πληρώνει για κάτι που τα νούμερα δεν περιέχουν
• ο δικηγόρος του διαβόλου βαθμολογεί τη θέση της ανάλυσης με 5 στα 10 ή λιγότερο: το πολύ μέτριος.

• Κάθε αξία είναι εκτίμηση πάνω στις καταθέσεις και σε υποθέσεις. Μπορεί να είναι λάθος, και επηρεάζεται περισσότερο απ' όλα από την ανάπτυξη και το επιτόκιο προεξόφλησης. Δεν είναι πρόβλεψη για την τιμή της μετοχής.
• Στις τράπεζες και τις ασφαλιστικές, η μέθοδος λογιστικής αξίας και επιπλέον απόδοσης δίνει, για το σύνολό τους, τιμή προς λογιστική αξία περίπου κατά ένα πέμπτο κάτω από αυτήν που πληρώνει η αγορά (23% κάτω για τις τράπεζες στην τελευταία μέτρηση, στις 9 Νοεμβρίου 2026). Η αγορά πληρώνει για ανάπτυξη και αποδόσεις που η μέθοδος δεν περιλαμβάνει. Το δηλώνουμε ως την ανάγνωση του μοντέλου, αντί να προσαρμόσουμε το μοντέλο στις τιμές της αγοράς.
• Το πλαίσιο «Πόσο συνηθισμένο είναι στον κλάδο» μετρά εταιρείες με καταθέσεις για όλη τη δεκαετία, οπότε λείπουν όσες απέτυχαν ή εξαγοράστηκαν, και η υψηλή ανάπτυξη μπορεί να φαίνεται πιο συνηθισμένη απ' ό,τι ήταν.
• Για μια εταιρεία που δίνει τους λογαριασμούς της σε άλλο νόμισμα, η ανάπτυξη μετριέται σε αυτό το νόμισμα, ενώ η αξία σε δολάρια. Όπου ο πληθωρισμός αυτού του νομίσματος απέχει περισσότερο από δύο μονάδες τον χρόνο από του δολαρίου, η ανάλυση το αναφέρει. Η αξία δεν προσαρμόζεται, γιατί στους ελέγχους μας η προσαρμογή δεν προέβλεψε καλύτερα την ανάπτυξη σε δολάρια.

Αν μια εκτίμηση δεν κρίνεται αρκετά αξιόπιστη από τους ελέγχους του συστήματος, δεν δημοσιεύεται, και η ανάλυση εξηγεί γιατί. Παράδειγμα: κέρδη που προέρχονται κυρίως από μια λογιστική φορολογική πίστωση, ή δίκαιη αξία πολλαπλάσια της τιμής χωρίς επαρκή βεβαιότητα. Προτιμούμε να μη δείξουμε μια εκτίμηση παρά να δείξουμε λάθος εκτίμηση. Όταν δύο μοντέλα διαφωνούν, δημοσιεύεται η διαφωνία, όχι μια σιωπηλή επιλογή ανάμεσά τους.

Οι τιμές ανανεώνονται την ώρα που τρέχει η ανάλυση και έχουν τη δική τους χρονική σφραγίδα. Τα θεμελιώδη είναι από την τελευταία διαθέσιμη κατάθεση της εταιρείας. Κάποια δεδομένα κρατιούνται προσωρινά (cache): οι τιμές για λίγα λεπτά, και για αρκετές εβδομάδες όσα αλλάζουν αργά, όπως οι κατάλογοι καταθέσεων, οι θέσεις των αμοιβαίων κεφαλαίων και οι αντιστοιχίσεις κωδικών. Το Market Radar ανανεώνεται κατά κανόνα κάθε Σάββατο, με χειροκίνητη διαδικασία και όχι αυτόματα, και η ημερομηνία της σάρωσης γράφεται στη λίστα. Οι ανοιχτές θέσεις του δημόσιου ιστορικού επιδόσεων ενημερώνονται κάθε μέρα μετά το κλείσιμο της αγοράς. Το ημερολόγιο του watchlist και οι σελίδες των κλάδων απαντούν από την τελευταία εγγραφή κάθε εταιρείας, που μπορεί να είναι της προηγούμενης μέρας, όσο χτίζεται η σημερινή από πίσω, και η σελίδα το γράφει όσο διαρκεί.

Οι κανόνες εισόδου και εξόδου έχουν οριστεί από πριν και ισχύουν για όλες τις θέσεις. Μια θέση κλείνει με τον πρώτο κανόνα που ενεργοποιείται: επίτευξη στόχου, όριο ασφαλείας ή χρονικό όριο. Τα όρια ανά ορίζοντα δημοσιεύονται μαζί με τα δεδομένα του ιστορικού επιδόσεων. Οι αποδόσεις μετρούν μόνο τη μεταβολή της τιμής (price return): χωρίς μερίσματα, χωρίς προμήθειες και έξοδα, και χωρίς προσαρμογή για εταιρικές πράξεις όπως τα split, μέχρι να ενεργοποιηθεί ο αδειοδοτημένος πάροχος τιμών. Η επιπλέον απόδοση είναι η απόδοση της θέσης μείον την απόδοση του S&P 500 (SPY) στο ίδιο διάστημα: απλή διαφορά, με την ίδια βάση (μόνο η μεταβολή της τιμής), χωρίς προσαρμογή για τον κίνδυνο. Οι αρνητικές αξιολογήσεις μετριούνται χωριστά και δεν ανακατεύονται με τις αποδόσεις των θετικών επιλογών.

Καλύπτουμε μόνο εταιρείες που καταθέτουν στοιχεία στην SEC, άρα κυρίως αμερικανικές. Εταιρείες χωρίς τέτοιες καταθέσεις δεν μπορούν να αναλυθούν σε βάθος. Οι αναλύσεις γράφονται με τη βοήθεια μεγάλων γλωσσικών μοντέλων και μπορεί να έχουν λάθη ή παραλείψεις, γι' αυτό τα κρίσιμα στοιχεία αξίζει να ελέγχονται στις αρχικές πηγές.

Κάτω από τον τίτλο κάθε ενότητας μιας ανάλυσης υπάρχει μία πρόταση που λέει σε απλά λόγια τι δείχνουν τα νούμερά της, με μια χρωματιστή τελεία. Τις προτάσεις αυτές δεν τις γράφει γλωσσικό μοντέλο. Προκύπτουν από σταθερούς κανόνες πάνω στα ίδια νούμερα που δείχνει η ενότητα, για παράδειγμα οι νομικές υποχρεώσεις ως ποσοστό της αξίας της εταιρείας στο χρηματιστήριο, ή η μεταβολή του αριθμού των μετοχών μέσα σε πέντε χρήσεις. Η τελεία δείχνει αν η εικόνα σε εκείνο το μέγεθος είναι ισχυρή, μέτρια ή αδύναμη, με σταθερά όρια. Δεν είναι αξιολόγηση της μετοχής και δεν αλλάζει την αξιολόγηση.

Όταν κάποιος αναλύει ξανά μια εταιρεία, η ανάλυση δείχνει τι άλλαξε από τη δική του προηγούμενη ανάλυση της ίδιας εταιρείας: την αξιολόγηση, τις βαθμολογίες, την τιμή, το περιθώριο ασφαλείας και όσα κατέθεσε η εταιρεία στην SEC στο μεταξύ. Η σύγκριση γίνεται από το λογισμικό πάνω στις δύο αποθηκευμένες αναλύσεις.

Γύρω από το κείμενο της ανάλυσης, η σελίδα δείχνει μερικά κουτιά που δεν τα γράφει γλωσσικό μοντέλο. Τα υπολογίζει το λογισμικό με σταθερούς κανόνες, και η ανάλυση κρατά το αποτέλεσμα όπως ήταν την πρώτη φορά που άνοιξε, με την ημερομηνία του:

• «Πόσο αυστηρό είναι το μοντέλο εδώ»: σε πόσες από τις εισηγμένες εταιρείες του ίδιου κλάδου που κατατάσσουν οι σελίδες μας το μοντέλο αποτίμησης βρίσκει την τιμή πάνω από τη δίκαιη αξία. Όταν ο κλάδος έχει λιγότερες από 15 εταιρείες, η σύγκριση γίνεται με εταιρείες παρόμοιας απόδοσης κεφαλαίων (ROIC). Μια εταιρεία για την οποία το μοντέλο δεν δίνει δίκαιη αξία δεν μετράει ούτε προς τη μία ούτε προς την άλλη πλευρά. Η μέτρηση ξαναγίνεται με κάθε εβδομαδιαία σάρωση.
• «Πόσο συχνό είναι αυτό στον κλάδο»: πόσες εταιρείες του ίδιου κλάδου και παρόμοιου μεγέθους (έσοδα έως τέσσερις φορές μεγαλύτερα ή μικρότερα) άλλαξαν τις ελεύθερες ταμειακές τους ροές την τελευταία δεκαετία τουλάχιστον όσο υποθέτει η σημερινή τιμή. Ο ρυθμός μετριέται ανάμεσα σε δύο μέσους όρους τριών ετών που απέχουν δέκα χρόνια, ώστε μία καλή ή μία κακή χρονιά να μην κρίνει το αποτέλεσμα. Όταν οι εταιρείες του ίδιου μεγέθους είναι λιγότερες από 20, μετράει όλος ο κλάδος, και αν είναι λίγες κι εκεί, το κουτί δεν εμφανίζεται. Για τράπεζες δεν βγαίνει.
• «Γρήγορος έλεγχος»: έως οκτώ κριτήρια, το καθένα με το όριό του γραμμένο δίπλα του: απόδοση κεφαλαίων (ROIC) πάνω από 10%, καθαρό χρέος κάτω από 3 φορές τα EBITDA, θετικές ελεύθερες ταμειακές ροές 12 μηνών, μέση ετήσια ανάπτυξη εσόδων πενταετίας πάνω από 0%, ίδιες ή λιγότερες μετοχές σε πέντε χρόνια, τιμή έως το πάνω όριο της δίκαιης αξίας, λογιστικές προβλέψεις κάτω από 5% του ενεργητικού, και, για όσες πληρώνουν μέρισμα, ελεύθερες ταμειακές ροές τουλάχιστον 1,5 φορά το μέρισμα. Ένα κριτήριο χωρίς στοιχεία δεν εμφανίζεται. Ο έλεγχος δεν είναι η βαθμολογία της ανάλυσης και δεν την αλλάζει.
• «Με μια ματιά»: όταν μια ανάλυση έχει πολλές μετοχές, τις βάζει δίπλα δίπλα στα ίδια μεγέθη, και την τιμή καθεμιάς απέναντι στη δίκαιη αξία της σε μία κοινή κλίμακα. Περιγράφει τα στοιχεία, δεν διαλέγει μετοχή.
• «Βγήκαν νέα αποτελέσματα μετά την ανάλυση»: αν η εταιρεία κατέθεσε στην SEC νέο 10-Q, 10-K ή 20-F, ή 8-K με αποτελέσματα, μετά την ημέρα της ανάλυσης, η σελίδα το λέει πάνω στην ανάλυση, με σύνδεσμο στην κατάθεση. Η ανάλυση δεν αλλάζει από μόνη της. Αν την τρέξεις ξανά, η νέα δείχνει τι άλλαξε από την προηγούμενη.
• Ο ρυθμιστής «Διαφωνείς; Βάλε τη δική σου ανάπτυξη» δίνει μια προσέγγιση με το σχήμα ενός DCF δέκα ετών, που περνά από δύο σημεία της ανάλυσης: την τιμή στην ανάπτυξη που υποθέτει η τιμή, και τη δίκαιη αξία στο βασικό σενάριο. Δεν είναι νέα εκτίμηση.

Μια αναφορά ETF δεν καταλήγει σε αξιολόγηση. Περιγράφει τι κρατά ένα fund από την τελευταία του κατάθεση N-PORT στην SEC:

• τις θέσεις του με τα βάρη τους, και τις μεγαλύτερες μετοχές του βαθμολογημένες με τον ίδιο ποσοτικό έλεγχο που περνά κάθε μετοχή,
• τα ίδια μεγέθη για το S&P 500, υπολογισμένα με τον ίδιο τρόπο από τις θέσεις του SPY, για σύγκριση,
• το μέγεθος του fund, τις καθαρές ροές χρημάτων και την πορεία της τιμής του, με σημείωση όταν το καθαρό ενεργητικό είναι κάτω από 50 εκατομμύρια δολάρια,
• τι άλλαξε στις θέσεις από την προηγούμενη κατάθεση, με βάση τον αριθμό των μετοχών, χωρίς τις διασπάσεις μετοχών και πέρα από τη γενική κίνηση των χρημάτων του fund,
• πώς βγάζει εισόδημα όταν δεν κρατά μόνο μετοχές: πουλημένα δικαιώματα αγοράς (calls), δομημένα ομόλογα τραπεζών, παράγωγα που μεγαλώνουν την έκθεσή του, δανεισμός τίτλων,
• τα μερίσματα των εταιρειών του, τα funds με το μεγαλύτερο κοινό βάρος και, στα ομολογιακά, την απόδοση στη λήξη, τη διάρκεια, την ποιότητα και τις λήξεις των ομολόγων.

Το ετήσιο κόστος είναι από το ενημερωτικό δελτίο του fund, για την κατηγορία μεριδίων του ίδιου του ETF. Το κείμενο της αναφοράς γράφεται από γλωσσικό μοντέλο πάνω σε σύνοψη αυτών των αριθμών, και κάθε πρόταση με αριθμό που δεν υπάρχει στη σύνοψη αφαιρείται πριν δημοσιευθεί.

Οι δωρεάν σελίδες δεδομένων δεν περνούν από αυτή τη μέθοδο και δεν δίνουν αξιολόγηση: οι σελίδες των εταιρειών (οικονομικές καταστάσεις, αποτίμηση, αποτελέσματα, μερίσματα, ιδιοκτησία, καταθέσεις), οι κλάδοι, η σύγκριση μετοχών, ο υπολογιστής DCF, η επικάλυψη ETF, η ακτινογραφία χαρτοφυλακίου, τα μερίσματα και τα ομολογιακά ETF. Εξαίρεση είναι ένα στοιχείο: η καρτέλα Αποτίμηση της σελίδας μιας εταιρείας μπορεί να δείχνει την εκτιμώμενη δίκαιη αξία μας, που υπολογίζεται κάθε μέρα με την ίδια αποτίμηση που διαβάζουν οι αναλύσεις και που περιγράφει αυτή η σελίδα, με το εύρος, τον βαθμό βεβαιότητας και τις μεθόδους της, χωρίς αξιολόγηση. Περιγράφουν στοιχεία από τις καταθέσεις των εταιρειών και των funds στην SEC, όπως τι δήλωσε μια εταιρεία στο τελευταίο της 10-K, τις θέσεις ενός ETF, πόσο καλύπτεται ένα μέρισμα ή την απόδοση στη λήξη των ομολόγων που κρατά ένα fund, χωρίς βαθμολογία και χωρίς δική μας κατάταξη. Ο υπολογιστής DCF ξεκινά από τα στοιχεία των καταθέσεων και υπολογίζει με τις παραδοχές που βάζει ο ίδιος ο αναγνώστης. Η ακτινογραφία χαρτοφυλακίου προσθέτει τις θέσεις των ETF και τις μετοχές που γράφει ο ίδιος ο αναγνώστης, με τα ποσά του, και δείχνει σε ποιες εταιρείες και κλάδους καταλήγουν, ποιες εταιρείες επαναλαμβάνονται και τι κοστίζουν τα ETF τον χρόνο. Περιγράφει τη σύνθεση, δεν αξιολογεί τις θέσεις, δεν προτείνει αλλαγές, και οι θέσεις δεν αποθηκεύονται. Πότε αλλάζει η καθεμία γράφεται παρακάτω, και η καθεμία εξηγεί στη δική της σελίδα πώς βγαίνει κάθε νούμερο. Ένα μπλοκ, «Τι μετρά η ίδια η εταιρεία», διαβάζεται από γλωσσικό μοντέλο: το κεφάλαιο Management's Discussion and Analysis κάθε 10-K διαβάζεται μία φορά και το μοντέλο αντιγράφει τα λειτουργικά μεγέθη που αναφέρει η διοίκηση (συνδρομητές, παραδόσεις, καταστήματα) μαζί με την πρόταση από την οποία τα πήρε. Ένας αριθμός δημοσιεύεται μόνο αν η πρόταση υπάρχει αυτολεξεί στην έκθεση και περιέχει τον αριθμό, αν η εταιρεία τον αναφέρει σε δύο συνεχόμενες χρήσεις, και αν η επόμενη έκθεση δεν τον διαψεύδει. Όπου μία από τις τρεις προϋποθέσεις λείπει, το μέγεθος δεν δείχνεται.

Κάθε σελίδα αλλάζει με τον ρυθμό της πηγής της:

• Οι τιμές διαβάζονται όταν ανοίγει μια σελίδα, ή κάθε λίγα λεπτά στο παρασκήνιο για τη σελίδα των μετοχών (/stocks) και τους κλάδους, και κρατιούνται από λίγα λεπτά έως μία ώρα, οπότε έρχονται λίγο πίσω από την αγορά.
• Οι οικονομικές καταστάσεις, τα αποτελέσματα και οι καταθέσεις μιας εταιρείας διαβάζονται από την SEC όταν ανοίγει η σελίδα της και κρατιούνται από μία έως έξι ώρες.
• Η σελίδα των μετοχών, οι σελίδες των κλάδων και το ημερολόγιο του watchlist βγαίνουν από υπολογισμό που τρέχει στο παρασκήνιο μέσα στη μέρα. Όσο τρέχει, δείχνουν τον προηγούμενο, που μπορεί να είναι της προηγούμενης μέρας, και η σελίδα το γράφει.
• Οι συναλλαγές των στελεχών από το 2006 και οι θέσεις των διαχειριστών από τα 13F έρχονται από αρχεία που η SEC δημοσιεύει κάθε τρίμηνο, και τα πιο πρόσφατα Form 4 διαβάζονται μόλις κατατεθούν. Οι σημειώσεις των οικονομικών καταστάσεων έρχονται από αρχείο που η SEC δημοσιεύει κάθε μήνα.
• Οι τομείς δραστηριότητας, οι αμοιβές των ανώτατων στελεχών, οι ψηφοφορίες για τις αμοιβές (say-on-pay) και τα προγράμματα συναλλαγών διαβάζονται κάθε Σάββατο από τα 10-K και τα proxy της εβδομάδας. Τα μεγέθη που μετρά η ίδια η εταιρεία διαβάζονται μία φορά από κάθε 10-K.
• Η σελίδα των μερισμάτων, τα ομολογιακά ETF και οι σελίδες επικάλυψης και θέσεων των ETF ξαναφτιάχνονται κάθε Σάββατο, μαζί με το Market Radar. Οι θέσεις ενός fund αλλάζουν μόνο όταν καταθέσει νέο N-PORT, που η SEC δημοσιοποιεί μία φορά το τρίμηνο.
• Ο υπολογιστής DCF και η σύγκριση εταιρειών υπολογίζονται τη στιγμή που ανοίγουν.

Οι σελίδες των εταιρειών δεν θέλουν λογαριασμό, και σε κάθε ενότητα ισχύει ένας κανόνας: τα πρόσφατα είναι ανοιχτά, το ιστορικό είναι στα πλάνα. Χωρίς λογαριασμό κάθε ενότητα δείχνει τις τρεις τελευταίες χρήσεις και τα τέσσερα τελευταία τρίμηνα (τον τελευταίο χρόνο συναλλαγών των στελεχών, τα τέσσερα τελευταία τρίμηνα των θέσεων των διαχειριστών). Με δωρεάν λογαριασμό δείχνει πέντε χρήσεις και οκτώ τρίμηνα (τρία χρόνια συναλλαγών). Τα πλάνα Investor και Pro δείχνουν όλο το ιστορικό, από το 2009 όπου το επιτρέπουν οι καταθέσεις, και το αρχείο Excel κάθε σελίδας. Τα τρέχοντα μεγέθη και οι δείκτες, η τελευταία χρήση κάθε ενότητας και η λίστα των καταθέσεων είναι ανοιχτά σε όλους.

Σελίδα έχουν περίπου 3.500 εισηγμένες στις ΗΠΑ εταιρείες, αλλά δεν τις φτάνει όλες κάθε ενότητα. Οι αμοιβές των ανώτατων στελεχών, οι ψηφοφορίες για τις αμοιβές, οι επαναγορές μετοχών και τα προγράμματα συναλλαγών διαβάζονται για τις εταιρείες του S&P 500: σήμερα οι αμοιβές για 493 από αυτές, οι ψηφοφορίες για 447, οι επαναγορές για 458 και τα προγράμματα για 305. Τα μεγέθη που μετρά η ίδια η εταιρεία έχουν διαβαστεί μέχρι τώρα για 389 εταιρείες. Στις υπόλοιπες οι ενότητες αυτές λείπουν από τη σελίδα, αντί να δείχνονται άδειες.

Η ενότητα «Τι πρέπει να ξέρεις» στη σελίδα μιας εταιρείας δείχνει, από το αρχείο των καταθέσεών της, γεγονότα των τριών τελευταίων χρόνων που θα ήθελε να μάθει ένας μέτοχος, το καθένα με την κατάθεσή του:

• 8-K που αναφέρουν πτώχευση, σοβαρό περιστατικό κυβερνοασφάλειας, ειδοποίηση του χρηματιστηρίου ότι δεν τηρείται κάποιος κανόνας εισαγωγής, αλλαγή ελεγκτή, ή ότι παλαιότερες οικονομικές καταστάσεις δεν πρέπει πια να χρησιμοποιούνται,
• ειδοποιήσεις ότι ένα 10-K ή 10-Q θα κατατεθεί εκπρόθεσμα (τα έντυπα NT),
• ένα Form 25 που διαγράφει τις μετοχές από το χρηματιστήριο, ή ένα Form 15 με το οποίο η εταιρεία σταματά να καταθέτει εκθέσεις, για 30 ημέρες από την κατάθεσή του,
• αμφιβολία για το αν η εταιρεία μπορεί να συνεχίσει τη δραστηριότητά της (going concern) σε κατάθεση των δύο τελευταίων χρόνων, από την αναζήτηση κειμένου της SEC. Όταν η αναζήτηση δεν απαντά, η σελίδα γράφει ότι δεν ελέγχθηκε, όχι ότι δεν βρέθηκε τίποτα,
• μια συγχώνευση, δημόσια πρόταση εξαγοράς ή απόσυρση από το χρηματιστήριο (going private) στην οποία συμμετέχει η εταιρεία, από τις καταθέσεις του τελευταίου χρόνου,
• τις δικαστικές και διοικητικές υποθέσεις που δημοσίευσε η SEC τις τελευταίες 180 ημέρες. Αντιστοιχίζονται στην εταιρεία μόνο από το όνομά της, οπότε μία από αυτές μπορεί να αφορά άλλη εταιρεία με παρόμοιο όνομα ή πρόσωπα που συνδέονται μαζί της, και η ανακοίνωση της SEC είναι συνδεδεμένη για να ελέγχεται.

Η ενότητα γράφει τι ελέγχθηκε, οπότε μια άδεια λίστα σημαίνει ότι δεν βρέθηκε κανένα από αυτά, όχι ότι δεν συνέβη τίποτα.

Η καρτέλα «Μέτοχοι» διαβάζει τις καταθέσεις της ίδιας της εταιρείας, των στελεχών της και όσων κρατούν τις μετοχές της:

• τις συναλλαγές των στελεχών από τα Form 4 από το 2006, και πόσες μετοχές κρατά ο καθένας μετά το τελευταίο του Form 4,
• τα προγράμματα συναλλαγών (Rule 10b5-1) που ξεκίνησαν ή έκλεισαν στελέχη και μέλη του διοικητικού συμβουλίου, όπως τα αναφέρει κάθε 10-Q και 10-K από τον Απρίλιο του 2023,
• τις θέσεις των διαχειριστών ανά τρίμηνο από τα 13F από το 2013, με περίπου τριάντα γνωστούς διαχειριστές σημειωμένους με το όνομά τους. Τη λίστα τη φτιάξαμε εμείς και είναι ίδια για κάθε μετοχή: το ότι κάποιος είναι σε αυτήν δεν λέει τίποτα για τη μετοχή,
• τα ETF που κρατούν τη μετοχή, από τις καταθέσεις τους N-PORT,
• τις αμοιβές των ανώτατων στελεχών σε σχέση με την πορεία της μετοχής, από τον πίνακα αμοιβών έναντι απόδοσης (Pay versus Performance) κάθε proxy statement (DEF 14A) από το 2023,
• την ψηφοφορία των μετόχων για τις αμοιβές αυτές (say-on-pay), από το 8-K με το αποτέλεσμα της ψηφοφορίας, που καταθέτει η εταιρεία μετά τη γενική συνέλευση,
• τις επαναγορές μετοχών ανά τρίμηνο, από τον πίνακα επαναγορών κάθε 10-Q και 10-K από το 2021, ελεγμένες με τα μετρητά που δείχνει η κατάσταση ταμειακών ροών ότι πληρώθηκαν γι' αυτές.

Δίπλα στις οικονομικές καταστάσεις, η καρτέλα «Οικονομικά» δείχνει:

• τα έσοδα, και όπου τα δίνει η εταιρεία τα λειτουργικά κέρδη, ανά τομέα ή προϊόν και ανά χώρα ή περιοχή, από το XBRL κάθε 10-K, με κάθε χρονιά από την πιο πρόσφατη έκθεση που την περιλαμβάνει,
• από τις σημειώσεις των καταστάσεων (τα Financial Statement and Notes data sets της SEC): πότε λήγει το χρέος, χρόνο με τον χρόνο, τι χρωστά η εταιρεία για μισθώσεις, τα συνταξιοδοτικά της προγράμματα με όσα οφείλουν απέναντι σε όσα έχουν παραμεριστεί, την υπεραξία (goodwill) ανά τομέα, και τη γέφυρα από τον ονομαστικό φορολογικό συντελεστή των ΗΠΑ στον συντελεστή που πλήρωσε πραγματικά η εταιρεία.

Τα νούμερα είναι όπως τα σήμανε η εταιρεία, από μία κατάθεση για κάθε σημείωση και ημερομηνία. Όπου μια εταιρεία σημαίνει μια σημείωση αλλιώς ή καθόλου, η κάρτα δεν δείχνεται.

Μερικά νούμερα στις σελίδες συνδυάζουν τις καταθέσεις με την τιμή της μετοχής:

• στην καρτέλα «Αποτελέσματα», πόσο κινήθηκε η μετοχή στην πρώτη συνεδρίαση μετά από κάθε ανακοίνωση αποτελεσμάτων, από κλείσιμο σε κλείσιμο, δίπλα στο S&P 500 την ίδια μέρα. Μια ανακοίνωση μετά το κλείσιμο μετριέται στην επόμενη συνεδρίαση,
• στη σύγκριση εταιρειών, η συνολική απόδοση: η τιμή με κάθε μέρισμα επανεπενδυμένο την ημέρα αποκοπής του, δίπλα στη σκέτη μεταβολή της τιμής,
• στην καρτέλα «Μέρισμα», όσα επέστρεψε η εταιρεία στους μετόχους της τον τελευταίο χρόνο, μερίσματα και επαναγορές μαζί, ως απόδοση στη σημερινή τιμή και ανά 1.000 δολάρια μετοχών,
• στην καρτέλα «Αποτίμηση», τι υποθέτει η σημερινή τιμή: το μοντέλο του υπολογιστή DCF λυμένο για την ανάπτυξη αντί για την αξία, με δέκα χρόνια ίδιας ανάπτυξης των ελεύθερων ταμειακών ροών και 2,5% μετά, σε απαιτούμενη απόδοση 7%, 9% και 11%. Δεν δείχνεται για τράπεζες ούτε σε χρονιά με αρνητικές ελεύθερες ταμειακές ροές. Σε ένα REIT δουλεύει με τις ελεύθερες ταμειακές ροές, ενώ η ανάλυση αποτιμά ένα REIT με το P/FFO, οπότε τα δύο μπορεί να δείχνουν διαφορετική εικόνα.

Κανένα από αυτά δεν είναι πρόβλεψη ούτε αξιολόγηση.

Η σελίδα των μετοχών (/stocks) περιγράφει την αγορά της ημέρας, χωρίς αξιολόγηση:

• ο χάρτης της αγοράς: οι μεγαλύτερες εταιρείες σε πλακίδια, το καθένα με μέγεθος την αξία της εταιρείας στη σημερινή τιμή και χρώμα την κίνηση της ημέρας,
• οι μεγαλύτερες κινήσεις της ημέρας, προς τα πάνω και προς τα κάτω, με επιλογή να μένουν μόνο οι εταιρείες αξίας 2 δισ. δολαρίων και πάνω,
• τα αποτελέσματα της εβδομάδας, όσα βγήκαν και όσα έρχονται, με την ημερομηνία που ανακοίνωσε η εταιρεία ή, όπου δεν την ανακοίνωσε, τη δική μας εκτίμηση από τις προηγούμενες καταθέσεις της, γραμμένη ως εκτίμηση,
• οι νέες εισαγωγές (IPO): ποιες εταιρείες κατέθεσαν αίτηση εισαγωγής (S-1 ή F-1) και ποιες όρισαν τιμή (424B4), από το καθημερινό ευρετήριο καταθέσεων της EDGAR, με σημειωμένες τις εταιρείες ειδικού σκοπού (SPAC),
• «Τι κατέθεσαν στην SEC»: όσα κατέθεσε την τελευταία εβδομάδα κάθε εταιρεία που έχει σελίδα, γραμμένα όπως στα emails παρακολούθησης.

Οι σελίδες των κλάδων αθροίζουν τα ίδια στοιχεία ανά κλάδο, με κάθε εταιρεία να μετρά ανάλογα με την αξία της στη σημερινή τιμή.

Το Market Radar είναι μια εβδομαδιαία σάρωση περίπου 6.300 εισηγμένων στις ΗΠΑ μετοχών. Βγάζει δύο λίστες με έως δέκα μετοχές και μία με ETF, και δεν δίνει αξιολόγηση. Μια μετοχή μπαίνει σε μια λίστα μόνο αν πληροί όλες τις προϋποθέσεις της, και μόνο τότε κατατάσσονται όσες τις πληρούν. Όταν τις πληρούν λιγότερες από δέκα, δείχνονται λιγότερες.

• Η μεσοπρόθεσμη λίστα (περίπου έξι μήνες) βγαίνει μόνο όσο ο ίδιος ο S&P 500 είναι σε ανοδική τάση. Ζητά κέρδη που αυξάνονται, καλή απόδοση του κεφαλαίου, ένα ελάχιστο μέγεθος και γερό ισολογισμό, τιμή σε ανοδική τάση, κοντά στο υψηλό της και πάνω από την αγορά και τον κλάδο της χωρίς να έχει ανέβει υπερβολικά, καθαρούς λογιστικούς ελέγχους, αποτίμηση όχι ακραία για την ανάπτυξή της, όχι μεγάλες πωλήσεις από στελέχη και όχι πρόσφατη απογοήτευση στα αποτελέσματα. Όσες περνούν κατατάσσονται με βάση την άνοδο της τιμής στους τελευταίους μήνες σε σχέση με την αγορά, καθώς και τα κέρδη, την ποιότητα και την αποτίμηση.
• Η μακροπρόθεσμη λίστα (περίπου δώδεκα μήνες) ζητά εταιρεία χωρίς οικονομική πίεση, που διαπραγματεύεται κάτω από την εκτιμώμενη δίκαιη αξία μας με περιθώριο ασφαλείας, με ένδειξη ανταγωνιστικού πλεονεκτήματος (αποδόσεις κεφαλαίου και περιθώρια πάνω από του κλάδου της για χρόνια) ή μια δεκαετία καλών αποδόσεων κεφαλαίου, γερή οικονομική υγεία, καθαρούς λογαριασμούς, θετικά κέρδη για τον ιδιοκτήτη (owner earnings) και έσοδα που δεν μικραίνουν γρήγορα. Όσες περνούν κατατάσσονται με βάση το περιθώριο ασφαλείας, την ποιότητα, τη θέση τους απέναντι στις ομοειδείς και τη βαθμολογία θεμελιωδών.
• Η λίστα των ETF κατατάσσει μετοχικά ETF με βάση τη βαθμολογία θεμελιωδών των μετοχών που κρατούν, με το βάρος που τις κρατά το καθένα, από την τελευταία τους κατάθεση N-PORT, και μόνο όταν αρκετό μέρος του fund μπορεί να βαθμολογηθεί.

Η ένδειξη του ανταγωνιστικού πλεονεκτήματος (moat) περιγράφει το παρελθόν. Είναι ισχυρή όταν η απόδοση κεφαλαίου της εταιρείας ήταν πολύ πάνω από τον μέσο όρο του κλάδου της σχεδόν σε κάθε χρόνο που έχουμε στοιχεία και το μικτό περιθώριό της καθαρά πάνω από του κλάδου, και μέτρια όταν η απόδοση κεφαλαίου της ήταν καθαρά πάνω από του κλάδου για αρκετά χρόνια, ή πάνω από αυτήν με καθαρά υψηλότερο μικτό περιθώριο. Οι τράπεζες δεν παίρνουν ένδειξη. Στη δοκιμή μας σε ένα δείγμα εταιρειών με την ένδειξη κάθε τρίμηνο από το 2011, πέντε χρόνια αργότερα το 85% όσων είχαν ισχυρή ένδειξη είχαν ακόμα απόδοση κεφαλαίου πάνω από τον διάμεσο του κλάδου τους, έναντι 72% όσων είχαν μέτρια και 41% όσων δεν είχαν καμία. Η σημερινή απόδοση κεφαλαίου μόνη της ξεχώρισε αυτό το αποτέλεσμα καλύτερα από την ένδειξη. Η δοκιμή περιλαμβάνει μόνο εταιρείες που είναι εισηγμένες σήμερα, οπότε υπερεκτιμά πόσες κράτησαν τις αποδόσεις τους, και δεν λέει τίποτα για την τιμή της μετοχής.

Τα όρια και τα βάρη της κατάταξης δεν δημοσιεύονται. Οι κανόνες εξόδου κάθε λίστας ορίζονται από πριν, και η πορεία των προηγούμενων λιστών είναι στο δημόσιο ιστορικό του Radar.

Το ημερολόγιο του watchlist και τα emails για τις εταιρείες και τους κλάδους που ακολουθεί κάποιος δεν είναι αξιολογήσεις. Αναφέρουν γεγονότα: αποτελέσματα, δηλώσεις μερισμάτων με ημέρα αποκοπής και πληρωμής, ουσιώδη 8-K, αγορές στελεχών και μελών του διοικητικού συμβουλίου στην αγορά, από τα Form 4 (όχι όσες γίνονται με πρόγραμμα συναλλαγών), προθέσεις πώλησης από τα Form 144, και τις ημέρες των αποφάσεων της Fed και της ΕΚΤ και του πληθωρισμού των ΗΠΑ από τα δημοσιευμένα προγράμματα των ίδιων των οργανισμών. Οι ημερομηνίες και τα ποσά έρχονται από τις καταθέσεις στην SEC και από τις ανακοινώσεις των εταιρειών στις σελίδες επενδυτών τους, με σύνδεσμο στο καθένα. Οι μέρες αποτελεσμάτων που αναμένονται είναι δική μας εκτίμηση από τον ρυθμό των προηγούμενων καταθέσεων, γράφονται ως εκτίμηση και αλλάζουν όταν ανακοινώσει η εταιρεία. Όσα δεν βρέθηκαν στις πηγές λείπουν και η σελίδα το λέει, αντί να τα συμπληρώνει.

Υπάρχουν δύο είδη ειδοποιήσεων τιμής, και κανένα δεν είναι αξιολόγηση. Στα πλάνα Investor και Pro ο αναγνώστης ορίζει δικά του όρια σε μια μετοχή που ακολουθεί, τιμή κάτω ή πάνω από ένα επίπεδο ή μερισματική απόδοση πάνω από ένα επίπεδο, και το καθημερινό email τού λέει πότε ξεπεράστηκε κάποιο. Στο Pro, μια ανάλυση με αξιολόγηση της οικογένειας Outperform ορίζει επίσης ειδοποίηση στο επίπεδο τιμής που έγραψε η ανάλυση: η τιμή ελέγχεται κάθε 30 λεπτά, και φεύγει email όταν το φτάσει.

Για κάθε δημοσιευμένη ή διαδοθείσα ανάλυση διατηρούμε την έκδοση του αποτελέσματος όπως εμφανίστηκε κατά τον χρόνο διάδοσης, με τα αναγνωριστικά και τις χρονικές σφραγίδες της. Το αρχείο περιλαμβάνει, ανάλογα με το αποτέλεσμα: εκδότη και χρηματοπιστωτικό μέσο, αξιολόγηση και κατεύθυνση, τιμή αναφοράς, εκτιμήσεις και χρονικό ορίζοντα, έκδοση μεθοδολογίας και κανόνων, δεδομένα και ημερομηνίες πηγών που συνόδευσαν την ανάλυση, σημειώσεις ποιότητας δεδομένων, αποτελέσματα αυτόματων ελέγχων και το κείμενο του δικηγόρου του διαβόλου. Η αποθηκευμένη έκδοση της διάδοσης δεν ξαναγράφεται από κανένα μεταγενέστερο στάδιο.

Κατά την παραγωγή, οι αριθμητικοί ισχυρισμοί που μπορούν να επαληθευθούν αυτόματα βάσει των τεκμηριωμένων ελέγχων συγκρίνονται με τα δεδομένα των εργαλείων της ίδιας ανάλυσης και το αποτέλεσμα καταγράφεται. Ο έλεγχος καλύπτει αριθμούς που φέρουν μονάδα, όπως ποσά, ποσοστά, πολλαπλάσια και πλήθος μετοχών, σε ορισμένα πεδία του κειμένου, με ανοχή μίας μονάδας στο τελευταίο ψηφίο. Καταγράφεται το πλήθος και το είδος των ευρημάτων. Ο έλεγχος δεν αφαιρεί και δεν διορθώνει από μόνος του κάποιο νούμερο. Η γνωστοποίηση αυτή δεν σημαίνει ότι κάθε αριθμός ή πηγή μπορεί να επαληθευθεί αυτόματα ή ότι αποκλείεται σφάλμα.

Για τις εβδομαδιαίες λίστες Market Radar, κάθε επιλογή καταγράφεται κατά τη σάρωση μαζί με τα μεγέθη που οδήγησαν στην επιλογή, όπως βαθμολογία, εκτίμηση αξίας και βασικά ποιοτικά στοιχεία, και η λίστα της εβδομάδας αρχειοθετείται πριν αντικατασταθεί από την επόμενη. Η αρχική εγγραφή διατηρείται, ενώ μεταγενέστερη ενημέρωση της κατάστασης ή διόρθωση καταγράφεται χωριστά με ημερομηνία και αιτία. Δεν εφαρμόζονται σιωπηρές ή αναδρομικές αλλαγές στους αρχικούς κανόνες.

Τα αρχεία προστατεύονται με ελέγχους πρόσβασης. Το αρχείο των συστάσεων διατηρείται για πέντε έτη και το αρχείο ελέγχου πρόσβασης για δώδεκα μήνες, σύμφωνα με την πολιτική διατήρησης και τη νομοθεσία περί προστασίας δεδομένων. Η τήρηση αρχείου επιτρέπει την αναπαραγωγή του τι είχε δημοσιευθεί και ποια δεδομένα ήταν διαθέσιμα κατά τον χρόνο παραγωγής. Δεν αποτελεί εγγύηση ορθότητας του αποτελέσματος.